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2016年04月15日 09:36

债务违约或是稳增长的“阿喀琉斯之踵”

3月中下旬以来,中国银行间债券市场出现多起信用违约事件,从民企到地方国企甚至央企,从短融中票到PPN(非公开定向债务融资工具)。此外,违约债券规模之大,波及的投资者之众也是过去几轮未曾预见的情形。违约事件的发酵,已经导致市场部分机构的产品遭遇大额赎回,流动性冲击带来的大额抛压使得本就脆弱的市场雪上加霜。同时,大部分公司的风控部门也相应收紧了审批权限......

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2013年08月27日 15:20

解决实体错配即是盘活信贷存量

六月底以来,银行间市场出现资金面短期抽升。对此,部分研究机构提出的解释是以银行理财为主的资金期限错配所致。具体而言,即商业银行滚动发行短期理财资金,投资于长期资产,获取期限利差。

这种期限错配的获利方式,最大的风险在于流动性。在资金充裕的经济条件下,基本可视为无风险套利。过去的两三年,由于外生货币供给充裕(主要由巨量流入的外汇占款构成),货币政策稳中偏松。部分同业......

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2013年05月16日 13:46

监管层进一步规范丙类户交易

人民银行在最新的货币政策执行报告中,以专栏的形式直指商业银行理财产品存在的五大问题,并相应提出五点措施以进一步规范理财市场。

事实上,从近期密集推出的债市以及理财监管政策不难发现,监管层有意进一步规范资金池产品,防范银行资产过度表外化和金融脱媒化,引导新增货币资金进入实体经济。

自银监会的八号文颁布以来,商业银行理财产品收益率持续下行,通过发行理财产品投向非标债权的趋势得到有效抑制,大部分产品配置资产转向银行间市场,非标债权标准化的趋势明显。在强劲的理财产品买盘支撑下,债券收益率不断下行。

随后突如其来的债市彻查风波影响至丙类户交易,长久以来的债市灰色地带被曝光。不同机构......

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2013年03月28日 09:53

创新与监管的游戏——理财新规点评

银监会3月25日正式发布《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》,此举意味着监管层对银行理财产品普遍运用资产池,以期限和风险错配获取高收益的模式加强了监管力度。

粗略地估算,中小股份制银行发行的理财产品融资成本普遍在4.2%~4.5%左右(以一个月为期限),理财资金的投向以发放短期流动性贷款为主,收益率大多在7%左右,粗略估算融资类理财产品所获取的利差大约在2%左右。由于融资成本过高,与自营性贷款相比,其收益率并不突出。并且,由于贷款对象资质问题,承担的风险偏高。但好处也很明显,首先,这部分资金完全不占用资本金,所得皆为中间业务收入;其次,可以满足客户贷款需求,维护银企合作关系。......

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2013年03月06日 16:12

商业银行理财创新之票据业务

商业银行理财产品发展迅猛,产品类型已经从封闭式单一资产模式,封闭式多资产模式发展至最新的开放式多资产投资管理模式,即俗称的“资产池——资金池”模式。投资品种也日益纷繁复杂,从最简单的同业存款、债券组合管理逐步过渡到信托受益权、票据买入返售业务,并伴随着监管政策的收紧,采取引入第三方的过桥模式绕过监管。

本系列从较为简单的票据业务入手,剖析商业银行理财业务的盈利模式。起初,商业银行发行理财产品的主要意图是吸收储户存款,属于典型的负债类产品。根据目前的监管规定,保本型理财产品的募集资金均被记为存款。至08年金融危机后,股市投资吸引力大幅下降,大量流动性开始寻找新的投资渠......

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2013年01月17日 12:15

日元贬值的冲击

12月份的全球金融市场,除了A股的“神龙摆尾”,日元的大幅贬值是最为值得关注的事件。

日本新任首相安倍晋三再其政策声明中承诺将推行更为激进的货币政策,其甚至威胁修改日本央行法,取消日本央行的独立地位。迫于政治压力,日本央行行长白川方明接二连三地推出量化宽松政策,不断追加资产购买计划的规模。这些举措导致日元兑美元在短短一个月内贬值幅度超过11%,对欧元贬值超过13%,对人民币贬值亦达到10.64%。这样的贬值幅度在外汇市场用“巨大”一词形容也并不为过。

金融危机以来的四年,由于美元、欧元采取“竞争性贬值”策略,日元的币值一度创出历史新高,从而导致日本对其三大贸易伙伴......

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2012年11月07日 14:45

如何绕开监管——解构商业银行同业业务创新

一般地,同业资产指商业银行对同业和其他金融机构存出或借出资金,体现在资产负债表上包括存放同业和其他金融机构款项、拆出资金、买入返售金融资产。同业负债业务指商业银行从同业和其他金融机构获得存入或借入资金,体现在资产负债表上包括拆入资金、同业和其他金融机构存放款、卖出回购金融资产等。传统意义上商业银行在场内银行间市场拆入拆出资金、存放同业或同业存入都是出于调节流动性缺口的需要,而买入返售和卖出回购大部分是质押式回购业务,其中大部分以银行间市场发行的国债、金融债或优质企业债做抵押。

2011年以来,由于社会流动性趋紧,企业层面资金需求强烈。具有创新意义的同业业务得以大规模扩张。与此同时,相应监......

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2012年08月03日 11:17

上半年观点总结和下半年的一些初步判断

从2月份在财新开博客以来,写了30篇左右的文章,谈市场和经济的一共24篇。现在把主要观点总结如下:

1、由于市场份额已经很高,人民币升值、劳动力成本等因素,中国出口下滑的趋势已经形成。中国的消费增长与财政收入高度相关,也就与投资高度相关,投资增速下滑的前提下,消费不太可能充当经济的稳定器。并且由于财政收入/GDP的占比已经回到均衡水平,未来中国的消费增长不容乐观。

2、认为信贷不足是降准的主要原因,但降准并不足以刺激信贷投放。未来的货币增长不会重现过去动辄20%-30%的区间。M1回到个位数是大概率事件。

3、认为中国经济不会出现硬着陆,这个观点与实际有所偏差,因为从目前的情形看,微观经济实际......

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2012年05月11日 09:54

一篇关于黄金的旧文

本文去年10月份原载于经济观察报等媒体,目前我的观点不变。黄金先跌到1300附近的位置寻求支撑,再展开翻倍行情,随后见顶。

最近两年,伯克希尔的股东们都会问巴菲特和芒格关于黄金的问题,他们的答案也一如既往地不看好黄金。按照巴菲特的说法,以目前的金价计算,全世界的黄金加起来的价值可以换全部的美国耕地,再加10个埃克森美孚,再加上1万亿美元现金。他这么说,金价可没这么走。那时候的金价在1300~1400美元/盎司,此后,金价小幅回调测试均线后,一路上扬,到去年9月份一度触及1900美元/盎司。

近期的金价,走势基本跟随风险资产,QE3预期对其推动力越来越弱。短期甚至中期内......

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2012年05月03日 14:52

路在何方——铁道部一季度财务报表简评

路在何方——铁道部一季度财务报表简评

印象中,垄断企业的净利润都高的惊人,比如埃克森美孚这样的传统垄断企业,以及苹果、微软这样的高科技垄断企业。前者属于资源垄断、后者属于自然垄断。这两类垄断企业提供的产品或服务理论上都具备较大的提价空间,直到被新行业所取代。因为一旦出现亏损,基本就是英雄迟暮,比如当下处于困境中的诺基亚。

然而除去这两类,还有一种行政性垄断,即政府创造的垄断,大多数属于公用事业行业。这些企业在面临政府限价时会出现亏损,而且可能是持续性亏损。比如中国的五大发电企业,以及最近刚刚公布一季报的铁道部。

铁道部2日公布最新财报,一季度亏损69.79亿,亏损额同比增85.6%,去年同期亏损37.6亿。债务负担方面,资产负债率......

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2012年04月23日 17:21

人民币的均衡汇率在哪儿

本文原载于经济观察报专栏、搜狐财经专栏

近期,央行宣布扩大人民币汇率的波动幅度,从原先的千分之五扩大至百分之一。此举普遍被认为是汇率市场化的重要一步,无论是市场还是央行,均认为人民币已有单边升值迈向双边波动的时代。

那么6.30真的是所谓的均衡汇率么?判断一国的均衡汇率是极为困难的,至今没有一个模型能够精确计算这一数值。我的思考也不免俗套和定性,主要从贸易顺差与资本流入的角度看人民币的供求情况。

近期,我在广东出口企业部门的调研情况显示,目前低端劳动力的工资水平普遍在2000-2500元人民币之间,如果将其余成本(餐饮、住宿以及各种保......

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2012年04月04日 01:10

B.Gross的赌局

本文原载于搜狐财经最专栏

如果盘点谁是去年全球对冲基金最受伤的人,我想除了折戟的保尔森,还有走下神坛的PIMCO(太平洋投资管理公司)掌门人格罗斯。

由于误判美国进入复苏周期,联储将退出宽松政策,去年一季度PIMCO几乎清空美十年债,随后的事情当然让包括格罗斯在内的所有人出乎意料,欧债危机的迅速蔓延、美债违约的担忧以及联储扭曲操作将十年债收益率打压至30年新低。假设年初以3.36%的收益率买入十年债,算上价差和票息收入,年底收益率将超过17%(以久期估算),这在去年大类资产价格表现中应当名列前茅。过早清仓让PIMCO旗舰基金Total Return表现欠佳,这让格罗斯懊悔不已。

在联储的的一手炮制下,过去三十......

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