过去的两个月内，全球主要央行重现了金融危机期间的“坐在直升机上撒钱”，为了避免欧洲金融机构流动性枯竭，欧洲央行率先推出LTRO，美联储提出2%的通胀目标，市场预计如果通胀下滑，不排除有QE3；英国央行再次量化宽松；日本央行宣布执行10万亿日元的资产回购计划，以应对日元升值带来的企业盈利下滑局面；中国央行再度下调50个基点存款准备金率。

基本面上，不错的宏观基本面数据（采购经理人指数，非农就业，房屋销售和耐用品销售），以及欧债危机尾部风险的逐步减弱，风险资产市场久旱逢甘霖，股市、商品和非美币种这几大市场均获得较好的收益，而欧债国家的国债收益率也出现大幅的下降，收益率也颇为可观（这些国债基本可视为高风险资产）。

一个显而易见的结论是，央行的政策制定者们与市场投资者们对未来的宏观经济面判断可谓大相径庭。如果基本面很好，那就没必要再度注射如此多的流动性（欧洲除外）；如果基本面很差，那投资者对风险资产的追逐是不是存在偏差，未来是否会有大幅调整的可能呢？当然也有第三种可能，基本面情况很糟糕，但风险资产仍然值得投资，因为央行将避险资产的收益率降至零了，而且还在不断制造通胀。

对于宏观环境的判断，投资者们相信，央行的政策制定者们拥有更多的信息，因此判断相对准确，那么央行的宽松政策显然是因为存在部分潜在风险因素，而投资者并未留意到。

在成员国对希腊救助计划达成一致后，风险因素就集中在执行层面了，3月20日之前希腊出现违约的可能性并不高，短期内欧债危机的尾部风险逐步消退。但希腊的问题本质上是结构性问题，根源在于竞争力衰退，高成本低效率的劳动力充斥市场，虚高的社会保障和福利水平更是加剧了竞争力下降，主权债务危机只是竞争力危机的结果。目前的救助计划大多治标不治本，渴望以时间换空间，期间阵痛难免。

希腊问题过后，市场可能会将目光再度投放到伊朗问题。假如伊朗石油生产突然中断，其后果将比利比亚急剧减产更严重。伊朗是世界第五大原油生产国，石油日产量仅略低于350万桶，这几乎是利比亚的两倍。国际能源署的资料显示，全球在供给中断情况下能立即投入使用的闲置石油产能大约为250万桶/天，这几乎等同于伊朗的石油出口量，这意味着如果伊朗发生战乱，部分工业生产链将由于石油供应不足而陷入停顿。

高油价最大的影响是高能耗的新兴市场国家，譬如中国，这将进一步加大货币政策的调控难度，尽管食品价格的迅速回落以及翘尾因素减弱，将使2月份的通胀迅速降低至3.2%~3.4%的水平，但全球央行新一轮的宽松政策和高企的商品价格加剧了通胀预期粘性。更何况中国还面临着劳动力供给缺口加大、资源价格需要理顺等问题，这些因素将毫无疑问地抬高通胀中枢。一个明显的例证是，猪粮比回落的低点越来越高，背后原因是人工成本和原材料成本的大幅上涨，这意味着猪肉价格很难有大的跌幅，从而限制了CPI的回落空间。

如果通胀一直3%以上的水平，央行恐怕难以放松货币政策，一年期存款利率下调的可能性几乎被封杀。全球性的货币宽松，和主要央行的低利率政策，仍会驱使资本流向中国继续寻找机会，这也限制了准备金率的下调空间，我注意到，最近不少机构都下调了年初对央行准备金率下调的频率和幅度的预期。

不过，自金融危机以来，中国经济最大的风险就是政策风险，央行的货币政策操作加大了经济和资本市场的波动幅度。尽管央行通过公开市场操作降低了银行间货币市场利率波动性，但实体经济的资金价格，比如3MShibor（短期贷款的定价基准），并未随着7天回购出现明显下降，尽管银行“有意”，但出于对宏观基本面的担忧，以及缺乏好的投资项目，企业的贷款意愿不强。出于对通胀的担忧，央行迟迟不愿下调法定准备金率，这将加剧实体经济的风险；而要想避免经济出现大的滑坡，又必须“适当”放松，而根据历史经验，这个“适当”的幅度是相当大的，央行何去何从？

第三种可能性当然是存在的，不过比较一下美国两轮宽松的风险资产涨幅，就会发现数量宽松的边际效用在不断弱化。如果宽松政策可以解决一切问题，那日本在多轮量化宽松后，股市也不会比高点跌了70%了。

这么判断下来，无论是欧美还是中国，投资者对风险资产的态度都不能过于乐观，技术上的走势本不该做更多判断，但越来越多的技术指标显示，回调风险正在积累，新一轮的暴风雨就要来了。